股改再次遭受舆论考验
此间的背景是，8月23日，五部委意见出台，股改准备全面提速。值此关头，股改是否造成国资流失？给付对价是否只是单纯的补偿？对价水平有无固定标准？这些都是监管层必须回答的理论问题，也是股改全面推进的正当性基石。
据刘纪鹏教授透露，此间他接受有关部门的邀请，结合上述理论问题，针对《三万言书》进行了全面反驳。文字于8月中旬成稿，并首先在内参上发表。随后于9月中旬在媒体上公开发表。
文中，刘纪鹏教授指出，由于非流通股的协议转让价格在其净资产价低位上，而流通股的买卖则在市场价格高位上，一旦并轨就会出现非流通股价格的上升和流通股价格下跌的必然走势。因此，流通权本身是有价值的。非流通股想流通当然要为此支付对价。
但对价本身并非一个单项补偿关系。实际上，非流通股借此获得流通权后，其由于数量减少的股权价值将可由于股价的上升获得弥补。双方可借此实现双赢。因此，如果说对价是一种补偿，那有是一种“双向补偿”。国资并不会在此中获得流失。
“股改须由两类股东进行协商，并支付对价，实际上也是尊重合同的要求。”中国社科院法学所研究员刘俊海也对此表示认同。
他解释说，“原先合同是在假定非流通股暂不流通的情况下签定的，现在非流通股要流通，合同条件发生变化，合同的内容、权利义务当然也就要由双方协商重新进行调整”。
在这个意义上，他认为对价的支付有助于在中国资本市场上树立“契约神圣”的理念，呼唤国人树立信用意识。与此同时，要求两类股东协商对于股改方案进行协商，也有助于流通股东权利意识的复苏，重塑股东文化。
舆论上的争辩还在继续，经由对价支付进而导致的股东文化的苏醒，已经开始重塑股市生态。一个最直接的变化是，上市公司与券商开始注重投资者关系管理。
“你怎么有脸作出这样的股改方案？”2005年年底，林涌接到某股改公司一个流通股东的电话，对方显然非常愤怒。作为保荐人，林涌忍受着对方的这情情绪发泄，耐心地解释方案的来龙去脉。
林涌说，那个电话，他足足听了15分钟，“在过去，我不会有那么大耐心，因为我作的方案与股民无关。现在我的方案要让他们通过，只能客气点。”
据其介绍，他并不是唯一挨骂的投行经理，“几乎所有投行经理都面临这样的问题”。
上市公司显然也在股市中被上了一课。除了上文提到的三一重工曾就自己的不慎言论向股民道歉。部分上市公司为了赞成票，反开始笼络流通股股东，汇源通信推出了“投赞成票，可喝泸州老窖”的“鼓励政策”。
这些都显示着，由于完善基础制度而带来的制度效应正在逐步显现，而这正成为股改进行全面推动最主要动力。
H股难题破解
“股权分置改革是解决A股市场相关股东之间的利益平衡问题，对于同时存在H股或B股的A股上市公司，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。”
随着股改的推进，一些新的难题必须直面。其中最典型的是应不应该向B股、H股的流通股股东支付对价。
2005年7月13日，一篇名为《陈昌华：不给H股补偿权可能会引起国际集体诉讼》的文章见诸媒体。陈昌华的身份是瑞士信贷第一波士顿中国研究部主管，他认为B股、H股都应得到和A股流通股类似的对价。
文中还援引了麦格理证券中国研究部主管苏国坚的观点：“现在的法规是所有的流通股股东都应该有投票权，H股股东有没有投票权将是一个相当重要的问题，有投票权就意味着补偿权，从我个人的角度来看，H股股东也应该享有投票及补偿权。”
事实上，此问题是一直被证监会特别关注的问题，2005年6月27日下午，尚福林接受公开采访时表示，证监会正在研究B股H股股改方案。
李康介绍，其时首批四个试点企业股改已结束，股改是像前三次一样半途而废，还是全面推开，各方争论激烈。在这种特殊敏感时刻，B股、H股等具体问题如何解决，等于又是给股改出了一道大难题。
35天后的8月19日，深圳证券交易所召集北大、清华、人大、最高法院、深圳中院及李康等8名专家，举行了一场“股权分置改革法律问题研讨会”。
在会上，李康抛出研究文章———《B股、H股股东原则上并非股改当事方》一文。其核心观点有三:一是A股非流通股股东并未向B股和H股股东发出不流通的承诺。二是A股非流通股股东与A股流通股东之间的协议行为无需其他股东参与投票表决。A股非流通股股东寻求获得流通权并不直接影响B股和H股股东的利益。
8月24日，证监会在《关于上市公司股权分置改革的指导意见》中委婉指出：“股权分置改革是解决A股市场相关股东之间的利益平衡问题，对于同时存在H股或B股的A股上市公司，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。”
至2005年9月4日，中国证监会发布《上市公司股权分置改革管理办法》；国资委也在5天之后，发布了《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》。股权分置改革遂全面启动。
此后，虽然有湖南商学院教授谢茂拾在11月24日，在媒体上发表《对价严重高估，股改不能成为分吃国有资产的大餐》一文时，但已是波澜不经。股改全面铺开已成不可阻挡之势。 |
