经济日报-中国经济网北京5月8日讯 国家金融与发展实验室发布了《NIFD季报》2020Q1房地产金融，季报显示：2020年一季度房地产受疫情影响较大，2020年房地产泡沫风险积聚。

    《NIFD季报》全文：

    报告执笔人

　　■蔡 真 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心主任

　　■崔 玉 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心研究员

　　■黄志强 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心研究员

　　■从房地产市场运行情况来看，2020年一季度受疫情影响较大。具体表现在：房价涨幅整体回落，部分城市住房价格出现同比下降；住房销售规模出现较大幅度下降；租金价格水平略有下降；土地成交面积和成交金额大幅下滑；库存去化周期大幅上升。

　　■从房地产金融形势来看，房地产金融风险仍是监管重点。个人住房抵押贷款余额尽管仍处于高位，但增速持续放缓；随着LPR定价机制的实施和LPR缓慢下行趋势的延续，未来1~2年个人住房抵押贷款利率还会继续下降；从新增贷款价值比的估算情况来看，个人住房抵押贷款整体风险较小。房企融资方面，房地产企业融资收紧的局面没有改变，房地产企业开发贷、信托、信用债等融资渠道仍处于收紧状态。金融机构对房地产企业不同的信贷支持力度将产生更大分化，优质的国有房地产企业或资产负债率较低的上市房地产企业资金面甚至会略有改善，部分高杠杆经营的民营大型房企和中小房企融资仍将较为困难，行业集中度可能会进一步提升。

　　■风险提示方面，2020年房地产市场有以下风险点值得关注：第一，一线城市租金资本化率再次上升，房价泡沫风险积聚；第二，部分三四线城市的房地产市场需求下降以及库存高企；第三，中小房企债务风险以及带来的破产数量快速上升问题；第四，三四线城市的房价问题可能导致的地方政府偿债压力。

　　一、房地产市场运行

　　（一）价格情况分析

　　（二）数量走势分析

　　二、个人住房金融形势

　　（一）个人购房贷款总量情况

　　（二）个人抵押贷款利率走势

　　（三）个人抵押贷款风险评估

　　三、房企融资形势

　　四、小结与风险提示

　　一、房地产市场运行

　　2020年一季度以来，中央层面再次强调保持房地产调控政策不放松。央行、银保监会、财政部、统计局等部委密集发声，表明要坚持“房住不炒”定位和“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。保持房产金融政策的连续性、一致性和稳定性，防范资金违规进入房地产市场仍是央行和银保监会监管重点。地方政府层面，为降低疫情对房地产市场的影响，在遵循“一城一策”原则下从供需两端出台了一系列支持政策。对房地产供给端的支持政策，主要包括延期或分期缴纳土地出让金、调整土地出让金保证金比例、缓交城市基础设施配套费、延期申报和缴纳税款、调整商品房预售许可要求、降低预售监管资金比例、协调商业银行对受疫情影响而还款困难的房地产开发企业给予贷款展期或续贷支持等；但多地出台的房地产需求端放松政策出现“一日游”现象，热点城市的限购、限贷、限售等行政性调控手段仍在持续。

　　价格情况分析

　　从国家统计局公布的70个大中城市商品住宅销售价格变动数据来看，受疫情影响，2020年一季度新建商品住宅销售价格和二手住宅销售价格月度环比涨幅进一步回落，累计上涨仅为0.40%和0.10%。其中，受疫情影响，2月份新建住宅价格指数环比持平；二手住宅销售价格环比下降0.10%，为2015年4月以来首次出现负值。

　　分城市层级看，2020年一季度，一线城市延续了去年的调控效果，新建商品住宅和二手住宅价格的基本稳定，累计涨幅分别为0.60%和1.20%；二线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格累计涨幅分别为0.60%和0.20%；三线城市新建商品住宅和二手住宅价格累计涨幅分别为0.70%和0.20%，且在2月份出现环比比下跌的情况。

　　从3月的房价指数来看，70城中新建商品住宅价格同比上涨超过10%的城市有6个，同比下降的城市有2个；二手住宅价格同比上涨超过10%的城市有2个，同比下降的城市有13个；有8个城市新建住房价格和12个城市二手住宅价格出现环比下跌。房地产市场相对于2月份已经开始回暖，延迟效应开始显现，但房地产行业是否会出现报复性消费仍需观望。

　　总体来看，2020年一季度租金水平受疫情冲击和季度性波动影响明显，住房租赁市场消费需求被抑制，大部分城市表现出租金水平下降的现象，但也存在作为一线城市的上海略有上扬的现象。就租金水平下降的城市而言，北京租金水平下降最为明显，这一方面受到季节性因素的影响，另一方面与疫情期间北京较为严格的人口流动控制有关。

　　2020年一季度，四座一线城市的租金资本化率呈上升态势，平均租金资本化率为63.77年，主要原因是一线城市住房价格略有上升的同时，租金的绝对价格有所下降，带来租金资本化率的上升。2020年3月末，二线热点城市租金资本化率为51.45，是2019年以来最低水平；二线非热点城市租金资本化率为49.85年。三线城市方面，租金资本化率一直保持在30年左右的水平，自去库存政策出台以来三线城市的这一指标出现上涨，从2016年10月的30.31年上涨至2020年3月末的35.25年，总体上涨了16.30%，应警惕三线城市房地产价格泡沫风险。

　　?数量走势分析

　　从商品住宅销售数据来看，一季度受疫情影响，一月下旬至三月上旬线下售楼基本处于关闭状态，虽然部分房企进行了线上销售，但商品住宅销售同比出现大幅下降。2020年一季度，全国商品住宅销售面积为1.92亿平方米，同比下降25.9%；商品住宅竣工面积为1.09亿平方米，同比下降16.2%；全国商品住宅销售额为1.79万亿元人民币，同比下降22.8%。目前我国大多数房地产开发企业以高杠杆、高负债、高周转的模式运转，房地产开发资金来源中接近50%为定金、预收账款及个人住房按揭贷款，对销售回款依赖程度极高。一季度房地产销售回款规模大幅下降，这将在一定程度上导致大部分房地产开发企业短期偿债能力下降，债务违约风险上升。

　　从市场传导逻辑来看，土地市场的交易数据可以反映房地产开发企业对市场的预期。2020年一季度，百城住宅类土地供应面积为5783.68万平方米，同比增加9.96%；成交面积为4101.85万平方米，同比减少18.48%；成交金额为4911亿元，同比下降15.33%，成交土地楼面均价同比上涨3.87%。2020年一季度百城土地流拍数量较去年下半年有所下降，土地成交溢价率和成交土地楼面均价重回上升趋势。在住宅类土地供应面积增加、成交规模下降的情形下，土地成交溢价率和成交土地楼面均价逆势回升，这背后的主要原因是房地产开发企业城市布局的调整，增加了在一二线城市拿地比例，一二线城市住宅类土地成交面积占比从2019年四季度的40.72%上升至2020年一季度的46.18%。这表明房地产开发企业对房地产市场的预期已经发生变化，后疫情时代可能更为看好核心城市以及都市圈房地产市场。

　　从去库存的情况来看，我们统计的18个城市平均住宅库存去化月数由2019年12月末的13.9个月，上升到2020年3月底的40.1个月。其中，3月底一线城市平均去化周期为20.6个月；二线城市平均去化周期为23.6个月；三线城市平均去化周期为76.1个月。库存去化周期大幅上升的主要原因是，疫情导致一月下旬至三月上旬线下售楼基本处于关闭状态，部分城市连续数周成交规模较小，使得库存去化周期计算结果较高。虽然部分房地产企业加大了库存住宅降价促销力度，3月中下旬销售规模有所回升，但仍远未恢复至上一季度的平均水平。目前来看，我们主要需警惕三线城市住宅库存去化周期的大幅度上升。尤其是目前三线城市购房主要群体之一的返乡置业人群已经陆续返工，叠加最新户籍制度改革，2020年城区常住人口300万以下城市已经全面取消落户限制、常住人口300万以上城市基本取消重点人群落户限制，原计划返乡置业人群在工作地购房限制降低。这将会导致部分人口净流出规模较大的三四线城市购房需求出现一定程度下降，给布局在这些城市的中小房企带来较大的资金链压力，部分资金周转能力较弱的房企可能会出现较大的债务风险。

　　二、个人住房金融形势

　　个人购房贷款总量情况

　　房价的上升和泡沫的形成离不开信贷的推动，个人购房贷款的增速与房价的上涨经常表现出互为因果的关系。2015年下半年，房价开始快速上涨，与此同时个人购房贷款余额大幅上升。针对挤泡沫的方法是从去杠杆开始的，自2017年二季度起，个人购房贷款余额同比增速呈下降趋势，这产生了较好的调控效果。2020年一季度个人购房贷款余额同比增速延续了这一走势，一季度同比增速为15.9%（图1左图），较去年同期17.6%的增速略有下降。从月度增量数据来看，2020年一季度居民新增中长期贷款月度平均增量为4200.00亿元，较去年的月平均增量4541.67亿元下降了7.52%（图1右图），主要原因是受疫情影响2月份居民新增中长期贷款规模大幅下降。截至2020年一季度末个人住房贷款余额为31.15万亿元，占全部信贷余额的比例为19.44%。总体而言，2020年一季度我国金融机构个人住房信贷仍延续前期稳中趋紧的态势，预计短期内个人住房贷款余额增速仍将保持略有下降的趋势，个人住房贷款市场仍以数量调控为主。

　　图1 个人购房贷款余额及居民新增中长期贷款情况

　　资料来源：中国人民银行，Wind。

　　个人抵押贷款利率走势

　　2020年1月开始个人住房贷款利率再次开始小幅下降，主要原因是从2019年10月开始个人住房贷款利率完全参考LPR定价并采取基点加成的方式，而1月开始5年期LPR呈缓慢下行趋势。截至一季度末首套、二套住房贷款平均利率分别为5.45%（约为贷款市场报价利率LPR加70个基点）和5.77%（约为贷款市场报价利率LPR加102个基点）。预期短期内LPR仍将延续目前缓慢下行趋势，主要原因如下：其一，后疫情时期经济形势下行，这内在地要求利率水平给予配合；其二，货币总量和社融等指标依然较为宽裕；其三，国外利率水平较低，在开放环境下利率有趋同趋势。另外，为促进住房市场向“居住属性”回归，确保房地产市场稳定健康发展，对住房贷款执行差别化信贷政策仍将是未来房地产金融调控的方向。因此，为更好地向居民首次置业购买住房的合理需求提供金融支持，随着LPR定价机制的实施和LPR缓慢下行趋势的延续，未来1~2年整个房贷市场利率可能会小幅下降。其中，首套住房贷款利率将会呈现下调态势，这可以更加突出住房的居住属性，也是对过往调控“误伤”的修正；但二套房贷款利率可能将保持平稳，至多小幅下降，这可以更好地通过差别化的信贷政策提高住房市场投资和投机成本，以此降低住房市场的投资需求。

　　个人抵押贷款风险评估

　　我们还估算了一线城市和部分二线城市的个人住房新增贷款价值比（Loan to Value，LTV），这一指标可以反映房价下跌对银行坏账的影响。如果这一指标数值较低，说明购房中使用自有资金的比例较高，则银行等金融机构面临的风险不大。2020年一季度，一线城市中北京的新增住房贷款价值比有所上升，平均新增住房贷款价值比为70.99%，属于较高水平；深圳的平均新增住房贷款价值比为68.66%，也处于较高水平；上海的风险相对较低，2020年一季度平均新增住房贷款价值比为33.95%；广州的新增住房贷款价值比在2020年一季度再次上升，年平均新增住房贷款价值比为59.55%，不过尚处于合理水平。

　　二线城市方面，重庆、南京和厦门杠杆的支撑作用较强，2018年初以来个人住房新增贷款价值比呈现波动上升趋势。2020年一季度，重庆的平均新增住房贷款价值比为62.05%；南京的平均新增住房贷款价值比为82.66%；厦门的新增贷款价值比为58.03%。郑州、武汉和天津等城市杠杆的支撑作用相对较低，2020年一季度，郑州平均新增住房贷款价值比为24.16%；武汉和天津的平均新增住房贷款价值比分别为44.54%和28.54%，风险较小。

　　三、房企融资形势

　　房地产业属于资金高度密集行业，无论是土地的购置还是住房的开发和建设均需要大量资金，加上住房项目建设周期和销售周期较长，使得资金成为房地产开发企业赖以生存和发展的命脉。从央行公布的房地产企业贷款数据来看，截至2020年一季度末，房地产开发贷款余额为11.89万亿元，占全部信贷余额的比例为7.42%，同比增长9.6%，同比增速连续六个季度下降。房地产开发贷款相比其它融资渠道的成本依然相对较低，从目前市场情况来看，对于因疫情导致较长时间销售暂停的房地产开发企业，商业银行可能会允许其贷款延期偿还，但对新增房地产开发贷款的发放，商业银行持更加审慎的态度。商业银行对于优质房企和中小房企的信贷支持力度将产生分化，对于综合实力较强、负债率较低的国有房地产开发企业或上市房地产开发企业，商业银行放贷意愿较高；相反，部分负债率较高或规模较小的民营房地产开发企业获取银行贷款的难度将会进一步增加。

　　四、小结与风险提示

　　2020年一季度，受新冠肺炎疫情影响，房地产市场运行方面，商品住房销售同比增速明显下滑，房价涨幅整体回落，部分城市已经出现同比回落情形，租金价格水平略有下降，土地成交面积和成交金额大幅下滑，库存去化周期大幅上升。2020年二季度及之后房地产市场会随着疫情稳定以及线下销售活动的恢复而逐渐回归正常水平。我们认为“房住不炒”是一项长期政策，中央层面防止房价过快上涨的基调不会转变；但房价快速下跌亦会产生金融风险和经济冲击，我们建议在非常时期将地方政府层面的“因城施策”顶在前面，针对财政压力较大城市采取对冲甚至小幅超调的政策，针对房价上涨较快城市（如深圳）应堵住政策漏洞并严厉打击各类投资投机行为。二线城市房价将继续分化，那些在疫情中响应快速、措施有力的东部城市房价也将上涨，其逻辑与一线城市一致。三四线城市预计上涨乏力，尽管地方政府有较强动力托市，但需求恐难以保持。

　　房地产金融方面，在中央稳杠杆和加强金融风险防范化解的大背景下，个人购房贷款余额增速仍将继续保持缓慢下行趋势；随着LPR定价机制的实施和LPR缓慢下行趋势的延续，未来1~2年整个房贷市场利率还会继续下降。房地产开发企业融资方面，受疫情影响，房企流动性严重吃紧，恒大“七五折卖房”打响流动性保卫战，中小房企破产数量明显上升。我们建议，对于房地产企业正常、合规的资金需求应给予较为充分的满足，以避免因政策原因导致中小房企出现大规模破产的情况。然而，房地产企业融资收紧的局面不会有根本的改变，金融机构对房地产企业不同的信贷支持力度将产生更大分化，优质的国有房地产企业或资产负债率较低的上市房地产企业资金面甚至会略有改善，部分高杠杆经营的民营大型房企和中小房企融资仍将较为困难，行业集中度可能会进一步提升。

　　风险提示方面，2020年房地产市场有以下风险点值得关注：第一，一线城市租金资本化率再次上升，房价泡沫重回胀大状态；第二，部分三四线城市的房地产市场需求下降以及库存高企；第三，中小房企债务风险以及带来的破产数量快速上升问题；第四，三四线城市的房价问题所导致的地方政府偿债压力。