投资要点

　　国内造纸用高岭土资源短缺，海印股份子公司高岭科技是国内唯一生产高速纸机用精制高岭土的厂商，通过年内实施煤代油技术改造，高岭科技未来两年将保证20%的年利润增幅。如果5月份成功实现广西矿山的收购，公司高岭土业务将面临重大增长机遇。

　　通过提高开工率、降低折旧成本和员工减少导致的人工成本大幅下降，预计公司2006年炭黑业务将基本实现扭亏，未来将逐步实现盈利。

　　预测海印股份2006－2008年三年净利润平均复合增长率为60%。在不考虑广西项目扩能这一不确定性因素对业绩的影响时，公司现有炭黑和高岭土业务内生的潜在正常盈利水平与2007年预测每股收益基本相当。

　　以专用化工品行业15倍左右的估值水平计算，海印股份合理价格为4.8元；以10送2股左右的对价水平测算，公司含权的合理价格在5.8元之上，给予“买入”评级。

　　资源和技术优势明显

　　海印股份（000581）主营包括橡胶增强用炭黑和造纸用高岭土两个独立的业务，其中炭黑业务由公司运营，而高岭土业务由控股87.91%的茂名高岭科技有限公司运营。2005年，公司主营业务收入构成中炭黑和高岭土各占一半，而主营业务利润的74%来自高岭土业务；由于母公司2005年亏损，净利润则完全由高岭土子公司贡献。高岭土业务为资源制约型产业，只要占有矿山资源就可专心开拓下游市场，且公司在国内、国际同行中具备较强竞争优势，盈利能力突出，未来将重点开拓。

　　高岭土主要由小于2微米的片状、管状、叠片状等高岭石簇矿物（高岭石、地开石、珍珠石、埃洛石等）组成，广泛用于造纸、陶瓷、橡胶、塑料、耐火材料、化工、医药、纺织、石油、建材及国防等部门。其中造纸工业用高岭土占精制高岭土产量的一半左右。全球精制高岭土产量约为2400万吨，其中造纸涂料用高岭土总用量约为1400万吨。我国造纸涂料和填料级高岭土短缺，国内造纸企业所用涂料级高岭土绝大部分依赖进口。上世纪八十年代探明的广东茂名高岭土矿使茂名成为国内造纸涂料级高岭土生产基地。

　　海印股份子公司高岭科技地处广东茂名，是国内唯一生产高速纸机用精制高岭土的厂商，2005年造纸用精制高岭土产量约7.5万吨。公司生产规模、技术水平和生产设备均在国内同行中遥遥领先。

　　高岭土业务面临突破

　　随着国内造纸行业产品升级，国内造纸用高岭土需求量仍将以较高速度增长。面对每年超过30万吨的国内市场缺口，海印股份高岭土业务增长潜力巨大。公司高岭土产品最近三年毛利率均在42%左右，在实施节能改造后可进一步上升至50%。在如此高的盈利能力和良好市场前景下，海印股份加大高岭土产业投资力度具有充分理由。

　　广西合浦高岭土矿是当前国内仅有且未充分开发的适宜造纸用高岭土矿床，探明储量在12000万吨左右。海印股份母公司海印集团已经与广西地矿部门签订委托勘探协议，与开采权相关的协议预计在五、六月左右由海印集团正式签约，未来可能采取出售或定向增发等方式注入上市公司。获得广西高岭土矿开采权将使海印股份具备扩张精制高岭土产能的条件，初步计划为按照每期增加5万吨的速度进行滚动开发，最终达到30万吨精制高档高岭土和30万吨陶瓷用普通高岭土的产能。按照当前平均吨产品毛利500元/吨计算，完全达产后年毛利将达到1.5亿元。建设首期5万吨产能的投资额约4000万元，建设期约十个月。如果广西高岭土矿项目能够在2006年中期签约，预计首期新增产能将在2007年中期前投产。

　　炭黑业务有望扭亏

　　炭黑是橡胶工业耗用量排名第二位的主要原料，其耗用量一般占橡胶耗用量的40%－50%，占轮胎行业成本比重达到20%左右，市场规模庞大。随着国内轮胎、橡胶、塑料制品、涂料等行业快速增长，国内炭黑行业增长前景良好。

　　海印股份2005年炭黑生产一方面受到年初生产事故影响，另外一方面受原料供应紧张冲击，实际产量仅达到2.57万吨，导致单位产品折旧成本升高。虽然平均销售价格（不含税）由2004年的3734元/吨明显上升至2005年的4146元/吨，但吨产品毛利由2004年的593元下降至2005年的557元。公司已经通过包销采购柳钢焦化厂煤焦油等方式保障未来煤焦油原料供应，计划2006年实际炭黑产量达到3.8万吨，这将使吨固定成本下降近200元。同时通过2005年内将炭黑厂职工数量由780多名大幅裁减至280人，我们预计公司2006年工资总额将在2005年2658万元的基础上进一步明显下降。在2005年母公司营业利润亏损717万元的基础上，预计公司2006年度炭黑业务将基本实现扭亏。

　　盈利预测和投资评级

　　假定海印股份2006－2008年炭黑产量分别为3.7万吨、4万吨和4万吨；销售价格略微上升至4900元/吨，吨毛利由于固定成本下降而提高至750元/吨。假定广西高岭土业务继续由高岭科技公司进行运营，上市公司所占权益不变。同时假定第一期五万吨新建产能在2007年中期投产，第二期在2007年末投产，因此2006-2008年高岭土产量分别假定为11万吨、13万吨和20万吨，销售均价分别为1250元/吨、1220元/吨和1200元/吨；由于节能技改和产能扩张初期固定成本上升，吨产品毛利分别为550元、600元和550元。

　　我们预测海印股份2006－2008年每股收益分别为0.24元、0.32元和0.52元，2006－2008年三年净利润平均复合增长率为60%。在剔除广西扩能项目这一不确定性因素对利润增长贡献的保守情况下，公司现有炭黑和高岭土业务内生的潜在正常盈利水平与2007年预测每股收益基本相当。以专用化工品行业15倍左右的估值水平计算，海印股份合理价格为4.8元；以10送2股左右的对价水平测算，公司含权的合理价格为5.8元，我们给予“买入”评级。来源：证券时报