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交银施罗德基金经理赵枫:警惕结构性调整风险

打印本稿】 【进入论坛】 【Email推荐】 【关闭窗口 2006年04月18日 15:35
    基于对A股市场中长期的乐观看法,机构投资者和长线资金不愿轻易离场,短线调整难以影响市场的中长期走势。但我们认为,市场结构性调整的风险不应忽视。 

    从最近的资金流向看,由流动性过剩推动的海外行情似乎仍在继续,大量资金仍在涌向新兴市场,尤其是中俄印巴“金砖四国”(BRIC)。全球化和金融市场的创新已经使得全球金融市场越来越复杂,管理层对于金融市场的控制力度也被大大削弱,在市场与监管层猫与老鼠的游戏之中,资本主义的自由精神得到了充分发挥。

    对海外发达资本市场的投资者而言,由于近十年来其平均利率水平不断下降,投资者愿意承受更高的风险和更低的风险溢价水平,而金融创新的发展使得风险得以获得更大程度的解构和分散,从而不断推高全球尤其是新兴资本市场的资产价格。近些年来海外资本市场畅行Carry trades,其核心就是因为市场上充斥着成本低廉的资金,投资者借入低利率的短期资金,然后将其投向期限较长、收益率更高,同时风险也更大的资产,如新兴资本市场的股票或美国长期国债。

    虽然近期各国央行已经开始逐步提高基准利率,日本央行更是公开宣称将结束其超宽松的金融政策,但从历史比较看,各国实际利率水平仍处于低位,而日本央行也没有急于提高其短期利率水平。因此在全球宏观经济形势向好的情况下,资本市场的游戏仍在继续中。

    然而改变总是在不知不觉中到来,一旦日本央行提高利率水平到一定程度,廉价资金不复存在,投资者就会要求更高的风险补偿,从而进一步抬高美国国债利率水平。到时候这场资本游戏或许会因无法持续而发生逆转,对全球金融市场造成冲击。

    从A股市场的整体水平看,A股市场的估值并没有出现高估。根据申银万国证券公司最新的二季度策略报告,申万重点跟踪公司中已股改公司06年的平均PE水平为13倍,未股改的为15倍,估值水平仍处于合理区间之内。估值水平预示A股市场系统性风险仍然较低。

    但我们也应当看到,进入二季度的市场环境已有变化。进入4月份后市场气氛日趋活跃,一批缺乏业绩支撑的概念股和微利股表现超前,而估值水平相对较低的大盘绩优股却表现落后。我们不否认市场行为中存在对投资标的未来业绩增长的预期,但当股价已透支未来两年甚至三年的业绩增长时,我们是否应当对乐观的盈利预测和较高的估值水平保持一份警惕?

    事实上,我们认为市场股价结构的不合理孕育着市场结构性调整的风险。此外,再融资与IPO虽然不会影响市场的中长期走势,但市场的短期供求仍可能会受到不利影响。而投资者也有理由对变化的市场环境要求更高的风险溢价水平,从而形成对股价走势的短期压力。另外从香港H股市场看,目前H股的整体估值水平已经超过其他东亚新兴资本市场的估值水平。虽然中国经济的增长潜力可能远远大于这些经济体,但短期调整压力仍然存在,而H股的调整必将给A股市场带来压力。

    总体而言,投资者也许面临着一个中长线向好,但短期不确定性加大的市场,如果从风险收益的角度去构建组合,理性的投资者现在似乎可以回避市场的短期情绪,重新回到中长线选股的策略上。

    
 
来源:中国证券报
 
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