金浦钛业重组标的古纤道18亿元增值背后：盈利奠定基础

　　本网讯 8月16日，金浦钛业重组预案正式现身，公司拟以56亿元收购浙江古纤道绿色纤维有限公司100%股权。古纤道是目前中国涤纶工业丝行业“四龙头”中唯一没有实现对接资本市场的公司，但却也一直沿着证券化路径前行。

　　在一年之内，古纤道曾先后吸引了龙力化工、恒力股份、银邦股份等多家A股公司洽谈并购事宜。而从系列公司的披露估值来看，古纤道的估值也实现了逐级攀升，其中，相较于恒力股份2月披露的37.5亿元的估值水平，本次金浦钛业的重组预案中，古纤道估值已经升至56亿元。

　　对于数月间逾18亿元的估值提升，市场分析认为，除了古纤道盈利水平的不断提升奠定基础之外，还与不同并购主体在交易方式、评估方法、利润承诺等密切相关。而且，由于金浦钛业为100%收购，控股权溢价和协同效应的发挥，也必然会成为纳入估值考量的重要因素。

　　利润水平提升 

　　公开数据显示，我国国内工业丝名义产能为208万吨，有效产能约为191万吨。行业前4名份额集中度高达60%以上，其中，古纤道为57.8万吨、尤夫股份为30万吨、海利得为21万吨、恒力股份20万吨。

　　业内介绍说，在这个细分的行业里，古纤道成立时间并非最早，但发展速度飞快，从2003年起步开始，已经成为行业领军企业之一。

　　而从2018年全年发展趋势来看，涤纶工业丝行业全年整体增长明显，产品售价和毛利率均出现上涨。反映在古纤道的财务数据上，根据金浦钛业方面表态，标的公司今年上半年的利润已经与去年全年利润基本持平。

　　产能优势成为构建古纤道市占率高企的基础。据悉，古纤道近年来通过引进世界先进的生产设备，已经建成年产120万吨的聚酯切片、80万吨的差别化涤纶工业纤维材料生产能力，产品可广泛应用于汽车工业、建筑工程、包装材料、休闲运动、防护设施等领域。

　　同时，根据金浦钛业披露的重组预案，公司以发行16.08亿股股份的方式支付55亿元，以现金方式支付1亿元。同时，公司募集配套资金不超15亿元，用于支付本次交易的现金对价及古纤道绿色纤维的“年产20万吨差别化涤纶工业纤维智能生产建设项目”。这意味着，古纤道的产能优势将继续加码。

　　“增值”背后的不同 

　　除了产能优势和盈利水平的持续提升，奠定了古纤道估值的增长之外，不同A股公司在交易方式、利润承诺和评估方式等操作层面的不同，也成为古纤道估值出现差异的重要因素。

　　以并购交易方式为例，根据金浦钛业披露的情况，本次交易为发行股份购买资产，涉及利润承诺和股份锁定期；而此前恒力股份的收购方案则显示，并购主体全部为现金收购，不涉及股份锁定期，即可以提前变现，且根据恒力公告，没有利润承诺条款。交易方式和利润承诺，相当于相对增高了金浦钛业本次并购的“安全垫”，因此，标的估值也出现了较大幅度的提升。

　　再以评估方法为例，恒力股份收购古纤道所披露的公告中，并未写明评估方法，但根据评估机构分析，当时的评估方法实际为资产基础法，亦即根据企业资产扣除负债后的价值确定经营组合、企业所有者权益或企业股票价值。

　　而金浦钛业本次重组预案对标的公司采用的是收益还原法，通过预计古纤道未来的正常净收益，选择适当的报酬率或资本化率、收益乘数将其折现到估价时点后累加，以此估算估价对象的客观合理价格或价值。由于古纤道未来收益相对高且确定，因此也带来了估值的相对提升。

　　此外，控股权溢价也是纳入估值考量的重要因素。在此前相关主体的并购方案中，多为部分股权收购，以恒力股份为例，公司当时的计划是，收购古纤道40%的股权比例，而非控制权。相比来看，金浦钛业对涤纶工业司产业的未来前景更为乐观，而且与古纤道之间的产业协同效应较大，因此本次收购预案显示，公司为100%股权收购，并由此带来控制权溢价。这也直接导致了标的溢价率的相对走高。