同仁堂:14H1符合预期,下半年增长有望加速

　　事件:

　　公司2014年上半年实现收入52亿元,同比增长8.80%,归属上市公司净利润4.26亿元,同比增长14.35%,归属于上市公司扣非后净利润4.18亿元,实现每股收益0.325元。

　　点评:

　　经营趋势Q2好于Q1。据此测算,公司2014第二季度实现营业收入22.50亿元,同比增长13.3%;归属上市公司净利润3.68亿元,同比增长21.4%;摊薄EPS为0.16元。经营趋势Q2好于Q1,主要原因在于公司根据市场需求变化及时调整品种结构并加强营销。其中母公司实现收入13亿元,同比增长5.2%,实现净利润3.87亿元,同比增长21.6%。

　　医药工商业稳健增长。2014H1医药工业营业收入33.28亿元,同比增长9.69%,毛利率49.84%,略上升0.48个百分点;2014H1医药商业营业收入21.56亿元,同比增长9.15%,毛利率31.38%,略下降0.27个百分点。从分地区看,国内收入49亿元,同比增长8.98%,国外收入2.41亿元,同比增长3.95%。大品种继续巩固市场占有率,平均增速5%,二三线品种保持良好成长速度,平均增幅10%,公司着力培育的巴戟天寡糖胶囊,在2014年上半年已实现上年度全年水平,为后续向市场推广创造良好开端。商业零售平台在市场环境不利、政策影响持续深入的情况下,充分运用品牌、品种优势,合理调配人力、物力资源来提升经营效率,结合社区讲堂、主题活动等多种营销方式,拉动商业门店的销售,确保了零售平台的收入增长。

　　子公司增长平稳。2014H1子公司同仁堂科技(持股46.85%)实现收入19.26亿元,同比增长14.28%,实现净利润3.79亿元,同比增长22.01%。其中牛黄解毒清热收入增长14%,感冒清热胶囊收入增长4%,阿胶,西黄丸,加味逍遥丸增幅明显。2014H1孙公司同仁堂国药(直接持股比例为33.91%)实现收入2.91亿元,同比增长29.22%,实现净利润1.15亿元,同比增长47.90%,同仁堂国药加快海外零售终端的同时,积极开办养生保健中心,力争在海外服务贸易和欧美主流市场的突破。2014H1同仁堂商业投资集团实现收入21.89亿元,同比增长9.27%,实现净利润1.26亿元,同比增长5.86%,原因在于随着医药反商业贿赂工作进一步深入,导致市场消费结构的调整,对高端产品的销售造成影响。

　　三项费用控制良好。2014H1销售费用9.62亿元,同比增长3.17%,管理费用4.33亿元,同比增长9.77%,财务费用-622万元,同比下降161.38%。三项费用率26.78%,与去年同期相比(28.05%)下降了1.27个百分点,主要因为下属子公司银行存款利息收入增加及汇兑损失减少所致。

　　“增持”评级,目标价22元。我们预计同仁堂2014-2016年EPS 0.60元、0.72元、0.87元。我们认为公司具有品牌力和产品力,可以给予2015年30X的PE,6个月目标价22元。

　　不确定性因素。(1)市场营销风险;(2)气候环境恶化等造成的中药材涨价风险;(3)部分动物药材的稀缺风险,如天然麝香。